Wprowadzenie
O znaczeniu ładu korporacyjnego i dobrych praktyk służących jego budowaniu/ poprawie nie trzeba dzisiaj już chyba nikogo przekonywać. Warto jednak pamiętać, że zapoczątkowany na przełomie XX i XXI w. międzynarodowy ruch na rzecz poprawy ładu korporacyjnego spółek publicznych nie zakończył swojej pracy. Trzeba podkreślić, że w warunkach polskich, do końca lutego 2015 r. trwały konsultacje projektu nowego „kodeksu” Dobrych Praktyk dla spółek notowanych na Giełdzie Papierów Wartościowych w Warszawie (GPW). Wszyscy zainteresowani funkcjonowaniem polskiego rynku kapitałowego, w tym emitenci i inwestorzy, mogli składać uwagi do przedstawionego przez GPW projektu nowych Dobrych Praktyk. Należy oczekiwać, że wkrótce poznamy wyniki tych konsultacji.
W kontekście tych prac należy przypomnieć o zaleceniu Komisji Europejskiej (KE) z dnia 9 kwietnia 2014 r. w sprawie jakości sprawozdawczości dotyczącej ładu korporacyjnego (podejście „przestrzegaj lub wyjaśnij”) nr 2014/208/UE (Zalecenie). Zalecenie skierowane zostało do państw członkowskich UE, organów odpowiedzialnych za krajowe kodeksy ładu korporacyjnego, do spółek notowanych na rynku regulowanym a także do innych „zainteresowanych stron”. Państwa członkowskie zostały w Zaleceniu wezwane do poinformowania KE o środkach podjętych zgodnie z Zaleceniem do dnia 13 kwietnia 2015 r. w celu umożliwienia KE monitorowania i oceny sytuacji (zob. sekcja IV pkt. 12 Zalecenia). Z uwagi na fakt, że polskie spółki giełdowe zaczynają publikację swoich rocznych sprawozdań finansowych w ramach raportów okresowych, w których obowiązkowo zawarte jest oświadczenie o stosowaniu zasad ładu korporacyjnego przez poszczególnych emitentów, warto przybliżyć, na co spółki i ich inwestorzy powinni zwrócić uwagę – odpowiednio – przygotowując lub analizując oświadczenia o stosowaniu ładu korporacyjnego oraz poszczególne raporty EBI publikowane przez spółki giełdowe.
Kluczowe założenia Zalecenia
Celem Zalecenie jest określenie wytycznych dla państw członkowskich, organów odpowiedzialnych za krajowe kodeksy ładu korporacyjnego, emitentów i innych zainteresowanych stron.
W pierwszej kolejności, w preambule Zalecenia, KE podkreśla znaczenie skutecznych ram ładu korporacyjnego dla społeczeństwa, gdyż dobrze zarządzane spółki mają potencjał wzrostowy i w perspektywie długoterminowej są potencjalnie bardziej konkurencyjne i zrównoważone. Słusznie w Zaleceniu zwrócono uwagę, że za dobry ład korporacyjny odpowiada przede wszystkim dana spółka, niezależnie od tego, jakie standardy na polu sprawozdawczości w tym zakresie wypracowało krajowe i europejskie prawodawstwo oraz podmiot prowadzący rynek regulowany, na którym notowane są akcje tej spółki.
Dalej w Zaleceniu zwrócono uwagę na potrzebę ujawniania przez spółki wysokiej jakości informacji o ładzie korporacyjnym w oświadczeniach o stosowaniu zasad corporate governance. Obserwacja praktyki emitentów pokazuje niestety, że spółki traktują obowiązek przygotowania tych oświadczeń jako kolejny „emitencki” obowiązek, nie do końca uświadamiając sobie znaczenie tych oświadczeń. To zaś sprawia, że jakość licznych oświadczeń o stosowaniu zasad ładu korporacyjnego pozostawia wiele do życzenia. Tymczasem, jak trafnie wskazano w Zaleceniu, wysokiej jakości informacje o ładzie korporacyjnym danej spółki są źródłem przydatnych informacji dla inwestorów i usprawniają proces podejmowania decyzji inwestycyjnych. Jakość ta przekłada się z kolei na większe zaufanie inwestorów do spółek i ogólną reputację emitentów.
W Zaleceniu potwierdzono także, iż głównym elementem europejskiego ładu korporacyjnego jest podejście „przestrzegaj lub wyjaśnij” (comply or explain). Spółki, które odstępują w całości lub w części od stosowania danej zasady ładu korporacyjnego, obowiązane są wyjaśnić, od stosowania których zasad odstępują, i jakie są przyczyny tego odstępstwa. W ujęciu globalnym najlepszym miejscem na takie zestawienie stosowanych i niestosowanych zasad ładu korporacyjnego jest oczywiście oświadczenie o stosowaniu zasad ładu korporacyjnego. Warto jednak pamiętać, że – w warunkach polskich – emitent, odstępując, lub przewidując odstąpienie od stosowania danej zasady corporate governance wynikającej z kodeksu Dobrych Praktyk, któremu emitent „podlega”, powinien niezwłocznie poinformować o tym fakcie rynek w formie raportu EBI.
Warto odnotować, że KE zdaje sobie sprawę, że pełna zgodność z kodeksem ładu korporacyjnego z reguły jest pozytywnie odbierana przez rynek, niemniej rekomenduje tutaj elastyczność, wiedząc, że z uwagi na specyfikę emitenta to właśnie odstępstwo od poszczególnych zasad ładu korporacyjnego może przyczynić się do bardziej efektywnego zarządzania spółką. Komisja Europejska zachęca spółki do „częstszych analiz ustaleń w zakresie ładu korporacyjnego”. Ważną rolę mogą na tym polu odegrać rady nadzorcze emitentów.
Prowadzone na szczeblu europejskim badania pokazują, że od emitentów oczekuje się przykładania większej uwagi do jakości sprawozdań ze stosowania zasad ładu korporacyjnego. Komisja Europejska i Parlament Europejski rekomendują nawet opracowanie przez każdą spółkę własnych zasad corporate governance.
Co istotne, KE zwraca też uwagę, że niewystarczająca jakość sprawozdań o stosowaniu corporate governance bierze się stąd, że tylko w nielicznych państwach członkowskich sprawozdania te są należycie monitorowane i sprawdzane przez organy publiczne (np. organy nadzoru) lub inne wyspecjalizowane jednostki weryfikujące nie tylko kompletność informacji zawartych w tych oświadczeniach, ale także jakość wyjaśnień o odstąpieniu od stosowania poszczególnych zasad.
Kluczowe dla emitentów aspekty praktyczne Zalecenia
Należy podkreślić, że nie istnieje uniwersalny jednolity „paneuropejski” wzorzec sprawozdania ze stosowania zasad ładu korporacyjnego. Spółki powinny prezentować w nich przede wszystkim dane o potencjale informacyjnym dla inwestorów i potencjalnych inwestorów. Oświadczenia te nie mogą być zbyt ogólne, ale też informacje w nich zawarte nie mogą być zbyt „rozwlekłe”, a w ten sposób niejako „rozmyte”. Z uwagi na specyfikę (np. ich wielkość, sektor przemysłu, branżę, strukturę własności akcji) poszczególnych spółek sprawozdania te nie mogą być „zestandaryzowane” – muszą być osadzone w kontekście typowym dla danej spółki oraz napisane językiem oddającym tę specyfikę emitenta.
Spółkom rekomenduje się, by w oświadczeniach o stosowaniu ładu korporacyjnego wskazywały też „szczegółowe aspekty ustaleń w zakresie ładu korporacyjnego”, oraz opisywały, jak stosują te zasady kodeksu corporate governance, które mają największe znaczenie dla akcjonariuszy. Po stronie emitenta leży zatem dodatkowy obowiązek oceny, jakie informacje mogą być szczególnie istotne dla jego inwestorów.
Niezależnie od publikowanych raportów (w Polsce – raportów EBI) i oświadczeń o stosowaniu corporate governance, zachęca się emitentów do systematycznego publikowania na korporacyjnych stronach internetowych przejrzystych, dokładnych i wyczerpujących informacji umożliwiających akcjonariuszom, inwestorom i innym zainteresowanym stronom poznanie sposobu zarządzania spółką. Informacje te powinny dotyczyć cech charakterystycznych i specyfiki danej spółki. Ponownie – jest to przestrzeń podlegająca swobodnej ocenie emitenta w zakresie selekcji i należytego rozpoznania takich informacji. Informacje te powinny być też uwzględniane w sprawozdaniach z działalności emitenta.
Szczególne znaczenie ma jakość wyjaśnień odstępstw od stosowania poszczególnych zasad ładu korporacyjnego. Emitentom zaleca się dlatego, by jednoznacznie określali, których szczegółowych zaleceń (zasad) kodeksu corporate governance nie stosują, a następnie w odniesieniu do każdego odstępstwa: wskazania, w jaki sposób dokonano odstępstwa, opisania przyczyn odstępstwa, opisania, w jaki sposób podjęto w spółce decyzję o tym odstępstwie. Jeśli odstępstwo ma mieć charakter czasowy, emitent powinien wskazać, „kiedy przewiduje, że zacznie przestrzegać konkretnego zalecenia”. Jeżeli zaś wymaga tego specyfika sytuacji emitenta, powinien on wskazać, jaki środek przyjął zamiast zasady, od której odstąpił, wyjaśniając, w jaki sposób środek ten służy osiągnięciu podstawowego celu danego zalecenia lub kodeksu corporate governance jako całości, lub też jak przyczynia się do dobrego ładu korporacyjnego spółki.
Wskazane powyżej informacje powinny być przedstawione w sposób przejrzysty, dokładny i wyczerpujący, by umożliwić akcjonariuszom, inwestorom i innym zainteresowanym stronom ocenę konsekwencji wynikających z opisywanego odstępstwa, z uwzględnieniem specyfiki emitenta. Dobrą praktyką, stosowaną przez emitentów z GPW, jest przyjęcie w oświadczeniu o stosowaniu zasad ładu korporacyjnego kolejności opisu zasad, od których odstąpiono, korespondującego z systematyką kodeksu corporate governance (tu: Dobrych Praktyk spółek notowanych na GPW).
Należy oczekiwać, że najbliższe miesiące pokażą, jakie są pierwsze wnioski ze stosowania Zalecenia.
Adwokat; ukończyła z wyróżnieniem Wydział Prawa i Administracji na Uniwersytecie Warszawskim. Jest absolwentką Centrum Prawa Amerykańskiego prowadzonego przez Wydział Prawa i Administracji UW oraz Wydział Prawa Stanowego Uniwersytetu Floryda. W 2013 roku uzyskała stopień naukowy doktora nauk prawnych na podstawie rozprawy doktorskiej poświęconej pojęciu interesu spółki handlowej przygotowanej i obronionej w Instytucie Prawa Cywilnego Wydziału Prawa i Administracji Uniwersytetu Warszawskiego. Od początku pracy zawodowej związana ze znanymi warszawskimi kancelariami butikowymi. Doradca prawny spółek publicznych i niepublicznych. Kieruje praktyką prawną w jednej z największych w Polsce spółek z branży gier wideo, notowanej na Giełdzie Papierów Wartościowych w Warszawie. Posiada bogate doświadczenie w kompleksowej obsłudze prawnej największych podmiotów gospodarczych w kraju oraz instytucji publicznych. Specjalizuje się w prawie cywilnym, zwłaszcza w prawie umów, w prawie spółek i w prawie rynku kapitałowego. Jest doradcą prawnym krajowych podmiotów z branży gier wideo. W dotychczasowym dorobku ma publikacje naukowe i popularnonaukowe z zakresu prawa cywilnego, prawa spółek i prawa rynku kapitałowego, w tym komentarz do rozporządzenia MAR oraz komentarz do ustawy o obligacjach.
Pozwolę sobie dodać, że nowy projekt Dobrych Praktyk na GPW w bardzo ograniczonym zakresie odnosi się do problematyki sprawozdawczości informacji o stosowanych zasadach ładu korporacyjnego. Przede wszystkim nie wyjaśnia w jaki sposób spółki powinny formułować raporty i jakich błędów należy się wystrzegać. Jednocześnie sposób redakcji niektórych przepisów prowadzi do osłabienia funkcji informacyjnej mechanizmu „comply or explain”. Szerzej na ten temat w stanowisko zaprezentowanym przez Instytut Allerhanda w Krakowie:
http://www.allerhand.pl/index.php/pl/home/805-ocena-projektu-nowych-dobrych-praktyk-spolek-notowanych-na-gpw.html